‘Het was duidelijk dat je met Lernout & Hauspie moest uitkijken’, zegt Petercam-analist Michel Casselman. Hij volgde het aandeel op de voet en toch bleef zijn advies lange tijd relatief positief.
‘We volgen het aandeel van Lernout & Hauspie al drie jaar grondig. Het bedrijf is altijd een buitenbeentje geweest. Lange tijd hebben we het positief geëvalueerd, want als technologisch bedrijf had het een enorm marktpotentieel. Hoe de nieuwe markt van de spraaktechnologie zich zou ontwikkelen, daar hadden we het gissen naar. Eén ding was duidelijk: in vergelijking met de concurrenten had LHSP een paar armlengtes voor.
Lernout & Hauspie wilde dan ook snel groeien en terecht. Wie eerst komt, eerst maalt, dat geldt ook voor de technologie. Het eerste bedrijf dat de markt inpalmt, wordt het grootste en is vaak ook het enige dat overleeft. LHSP heeft die rol op zich willen nemen. Omdat de onderneming dat via interne groei niet snel genoeg kon waarmaken, zijn ze de toer van de overnames opgegaan. Maar daar zijn ze zichzelf voorbijgehold. Ze probeerden hun aandelenkoers zo hoog mogelijk te houden om overnames goedkoop te financieren met aandelen in plaats van met cash. Dat spel heeft hen de das omgedaan.
Er waren al langer signalen in de boekhouding dat ze er eigen technieken op nahielden. Toen we ons eerste rapport in oktober 1998 opmaakten, stelden we bijvoorbeeld vast dat ze hun omzetgroei vertekenden. Niet op een illegale manier, maar door omzet te boeken via de ontwikkeling van producten en vervolgens de partners vóór de commercialisering op te kopen. Ik weet, er zijn nog bedrijven die op die manier werken. Maar het geeft een geflatteerd beeld van de omzetgroei, een beeld dat niet met de economische realiteit overeenstemt en daar moet je de belegger voor waarschuwen.
Begin dit jaar plaatste ook een Amerikaans analist grote vraagtekens bij de snelle groei. Volgens zijn analyse kon die alleen reëel zijn als zou blijken dat LHSP de vorige maanden tal van extra overnames achter de rug had, die niet of onvoldoende werden belicht. Die man kan niet goed rekenen, we zullen hem een nieuwe rekenmachine toesturen, luidde het bij L&H. Waarom ze hem de waarheid schuldig bleven, bleek achteraf. De LDC’s, de language development company’s die volgens LHSP licenties van hen gekocht zouden hebben – waar al veel om te doen is geweest – zouden de groeicijfers verantwoorden.
Dat soort communicatie was typerend voor het bedrijf. Vorig jaar vroegen we naar een geografische opsplitsing van de omzet, cijfers waar ze vroeger systematisch mee naar buiten kwamen. Maar we kregen te horen dat een opsplitsing niet langer representatief was. Weer bleek achteraf waarom de waarheid niet gezegd kon worden: het grootste deel van de omzet kwam uit Korea.’
NEUTRALE POSITIE
‘De informatie die ze verspreidden, was onvolledig. LHSP speelde geen open kaart. Het was voor niemand meer gemakkelijk om een rationele beslissing te nemen: niet voor de belegger, maar ook niet voor de analisten. Toen in juni van dit jaar bleek dat Korea een zwaartepunt vormde in de verdeling van de omzet, hebben we ons advies teruggeschroefd van add – voorzichtig kopen – naar neutral – een gebruikelijke manier om aan te geven dat je je aandelen maar beter verkoopt. Toen ook nog bleek dat de negatieve berichtgeving een nefaste invloed op de business had en er geen orders meer werden geplaatst, zijn we nog een niveau gezakt in ons advies.
Of we dan toch niet vroeger hadden kunnen waarschuwen? Hoe verder je in je analyses gaat, hoe beter en sneller je op belastende informatie stuit. Voor ons is het bijvoorbeeld interessant om zoveel mogelijk met klanten en leveranciers te praten. Dat geeft een beeld van de kwaliteit van de producten en toont hoe professioneel ze zijn. Maar er zijn grenzen, we moeten nog altijd een neutrale positie innemen. Niet alle analisten kunnen met alle klanten beginnen bellen. Dat zou achterdocht wekken, de klanten zouden er niet mee opgezet zijn. Voor sommige cijfers zijn we daarom op informatie van het bedrijf aangewezen, die door een auditeur gestaafd wordt. Als hij de cijfers in twijfel trekt, worden we zeker negatief. Een van de problemen bij Lernout & Hauspie is dat het bedrijf niet altijd toegang gaf tot de gegevens die we vroegen. Uit de managementstijl kon je al afleiden dat voorzichtigheid geboden was.
Men vraagt ons soms of we wel onafhankelijk kunnen optreden. Gedeeltelijk hangen we altijd van de goodwill van het bedrijf af. Daar staat echter tegenover dat het bedrijf ons ook nodig heeft. Er is geen instantie die onze uitspraken op hun kwaliteit evalueert. Niet in België, ook niet internationaal. Dat verklaart meteen waarom sommige huizen betere adviezen uitbrengen dan andere. Een controle-instantie zou trouwens heel moeilijk te realiseren zijn. De manier waarop de markten bepaalde bedrijven evalueren is heel evolutief en de criteria zijn verschillend naargelang het bedrijf. Het eigen beurshuis is misschien nog de beste controlerende instantie: intern wordt ons oordeel gecheckt en eventueel wat bijgestuurd. Bovendien worden analisten die voortdurend verkeerde adviezen uitbrengen, op een natuurlijke manier uit de markt geweerd.
Toch zullen we nooit verweer hebben tegen een hype die wordt gecreëerd. In een bepaald klimaat kun je alleen op risico’s wijzen. LHSP was een aandeel met een hoog risico, maar dat schrikte niemand af. Tegenover een hoog risico staat trouwens vaak een hoog potentieel rendement. Velen klampen zich dan vast aan het rendement dat onmiddellijk kwantificeerbaar is en vergeten dat er ook nog een risico bestaat. Met het marktsentiment van vandaag is de sfeer al helemaal omgeslagen. De markten zijn teruggevallen, de koersen van heel wat bedrijven uit de nieuwe economie zijn tot een fractie van hun topkoers gezakt. Niemand is vandaag dan ook bereid om nog enig risico te lopen. Analisten moeten misschien wel conservatiever worden en groeicijfers relativeren. In de huidige marktomgeving lijkt dat me geen enkel probleem.’
I.V.D.
