18/01/12 om 11:33 - Bijgewerkt om 11:33

Griekenland heeft geen andere optie dan exit uit eurozone

In de schaduw van de afwaarderingstsunami speelt zich in Griekenland een drama à la jaren 1930 af. Méér dan ooit vormt een exit uit de eurozone het enige relaistische perspectief voor Athene.

Griekenland heeft geen andere optie dan exit uit eurozone

© Reuters

Als er naar de banken toe voldoende bijkomende duidelijkheid geschapen is rond de rentevoet van kracht op nieuwe Griekse obligaties, schuiven de onderhandelaars rond de Griekse schuldenberg terug de benen onder tafel. Het gaat dan om de Griekse regering, de troika (Europese Unie, Europese Centrale Bank en Internationaal Monetair Fonds) en de banken. Of de onderhandelingen nu effectief snel hernemen of niet, de klassieke makabere grap "operatie geslaagd, patiënt overleden" kan in dezen hoe dan ook vervangen worden door "operatie mislukt, patiënt bijna overleden". Bronnen dicht bij deze negotiaties betrokken, gewagen van een "complete patstelling" en een "totaal uitzichtloze situatie", zelfs als er nu toch relatief snel een akkoord rond schuldherschikking/kwijtschelding zou komen.

De Griekse economie is er bijzonder erg aan toe. Na een krimp van 2,4% in 2009 en 4,5% in 2010 intensifieerde het voorbije jaar de vrije val verder. Volgens de Griekse minister van Financiën ging de economie van zijn land in 2011 met méér dan 6% achteruit. Zes maanden geleden was de officiële prognose nog -3,8%.

Dit jaar lijkt de krimp nog fors te versnellen. Volgens Yanis Varoufakis, hoogleraar economie aan de universiteit van Athene, zal naar de toekomst toe "niks een totale inkrimping van de Griekse economie met ... 60% kunnen tegenhouden". Ter vergelijking: gedurende de Grote Depressie van de jaren 1930, meer bepaald de periode 1929-33, zag de lijst van de zwaarst getroffen landen er als volgt uit: de VS en Polen -47%, Canada en Duitsland -42% en Nederland -37%. België zag in die donkere periode haar economie krimpen met 31%.

In normale omstandigheden blinkt, bij wijze van understatement, de Griekse volkshuishouding al niet uit door transparante en betrouwbare informatieverstrekking. Met de economie in vrije val is het chaos alom. "Je wordt er echt gek van. Geen enkel cijfer is betrouwbaar, te veel beloftes worden nooit nagekomen", aldus een medewerker van het IMF-team dat Griekenland opvolgt. Niemand weet vandaag waar het begrotingstekort van 2011 finaal ongeveer op uitkwam. Sommige bronnen gewagen van 8% van het BBP, anderen gaan voor 10% of zelfs nog meer. De overheidsschuld zal landen ergens tussen de 160 en de 170% van het BBP.

Het kapitaal nodig om de Griekse banken terug een levensvatbare balansstructuur te bezorgen werd tot voor kort op 25 à 30 miljard euro geschat, vandaag situeert de minimale kapitaalbehoefte zich op 40 miljard euro. De kapitaalvlucht zou 75 miljard euro bedragen maar kan net zo goed de 100 miljard al overschreven hebben. Enzovoort, enzovoort.

Eén ding staat als een paal boven water: Griekenland kijkt tegen een dermate hoge schuld (350 miljard euro, ongeveer ...) aan dat het land die schuld nooit integraal zal kunnen terugbetalen. Tijdens de Europese top van oktober 2011 werd dat reeds als dusdanig erkend daar overeengekomen werd dat de private obligatiehouders een verlies van 50% zouden aanvaarden op hun Grieks papier.

Op 20 maart e.k. moet Griekenland 14,5 miljard euro vervallende schuldtitels terugbetalen. Daarvoor moet het land bijkomende middelen toegeschoven krijgen van de donors (Griekenland kan al sinds 2010 niet meer op eigen kracht terecht op de kapitaalmarkt). Daar zitten op dit ogenblik belangrijke blocages, niet in het minst omdat er zeer tegengestelde belangen zijn bij de banken betrokken bij deze onderhandelingen. Veel draait daarbij om de markt van de CDS-en (credit default swaps). Deze CDS-en zijn een vorm van verzekering. De uitschrijver van de CDS garandeert de nemer van een CDS, tegen betaling van een premie, de terugbetaling van bijvoorbeeld Grieks papier dat in portefeuille genomen wordt. De dekking verleend door een CDS treedt echter pas in werking als er een "credit event" is. Bij een genegotieerde default is er geen sprake van een credit event, bij een eenzijdige default wel.

Dus een default overeengekomen met de schuldeisers komt vooral de schrijvers van de CDS-en ten goede daar de door hun verleende verzekering dan niet wordt aangesproken. De instellingen die een CDS kochten ter dekking van hun belegging kunnen in die omstandigheden fluiten naar een uitkering in het kader van de CDS die ze kochten. De banken die mee aan tafel zitten voor de onderhandelingen rond een schuldkwijtschelding voor Griekenland zitten aan beide kanten van de net geschetste barrière. Waar voor sommige een genegotieerde default de beste perspectieven biedt, zijn er anderen die meer garen zouden spinnen bij een eenzijdige, niet onderhandelde wanbetaling. Griekse banken bijvoorbeeld toonden zich erg aktief in het uitschrijven van CDS-en op Griekse schuldtitels. De redenering achter deze strategie is duidelijk: de premie opstrijken als inkomen en als het ooit zover zou komen dat de CDS zou uitgeoefend worden, wel, pech dan voor de andere partij(en) want uiteraard kunnen de Griekse banken de aangegane CDS-engagementen niet honoreren.

Een default van Griekenland is hoe dan ook onvermijdelijk. Bij een genegotieerde default worden de houders van CDS-en in de wind gezet. De houders van bijvoorbeeld Portugees, Spaans en Italiaans papier die zich vandaag gedekt weten door een CDS-dekking op hun portfolio, weten dan meteen waar ze aan toe zijn. De aantrekkelijkheid van het papier van deze probleemlanden binnen de eurozone (en ook dat van andere eurolanden) zal daar niet door gediend worden.

Welke vorm van default het ook wordt, de officiële houders van Grieks papier, zoals het IMF en de ECB, zullen onmogelijk kunnen vasthouden aan het principe dat zij geen waardevermindering moeten doorvoeren op Grieks papier. Ongeveer de helft van de Griekse schuld is reeds bij de officiële instanties ondergebracht.

Deze verliezen zullen zowel binnen het IMF als binnen de ECB een nu reeds vlijmscherpe discussie verder aanzwengelen. Binnen het IMF weerklinken al geruime tijd talrijke stemmen, vooral van opkomende landen, dat het eigenlijk niet kan dat het IMF zoveel van haar middelen moet mobiliseren voor één van de rijkste regio's van de wereld. Als daar nu ook nog eens effectieve verliezen dienen te worden op ingeschreven, zal die onvrede enkel maar scherper worden. Binnen de ECB zullen verliezen op Grieks papier koren op de molen zijn van de tegenstanders van het interventiebeleid van de ECB, zeg maar de Nederlanders en vooral de Duisters. De al zo gespannen verhoudingen binnen de ECB zullen dan verder escaleren.

Het échte Griekse drama zit hem echter bij de vaststelling dat zelfs een omvangrijke schuldkwijtschelding (bv. 50% van de totale schuld) de Griekse economie niet echt zal redden. Op korte termijn zal er uiteraard enige financiële ademruimte ontstaan maar het groeipotentieel van de Griekse economie wordt nauwelijks positief beïnvloed door een schuldkwijtschelding. Het gebrek aan internationaal concurrentievermogen blijft huizenhoog: de Griekse loonkosten zitten relatief gezien nog altijd minstens 25% uit koers. Zonder groei kan er nooit een ernstig herstel van de publieke financiën en de kredietwaardigheid komen.

Dienstdoend premier Lucas Papademos kon de verwachtingen inzake structurele ingrepen ter verbetering van het concurrentievermogen en het groeipotentieel van de Griekse economie absoluut niet inlossen. Ook Papademos blijft duidelijk de gevangene van de klassieke, destructieve spelletjes van de Griekse politieke elite.

Er blijft Griekenland geen andere realistische optie dan een exit uit de eurozone, een draconische ingreep die gepaard zal moeten gaan met tijdelijke banksluitingen, snelle herkapitalisering van die banken (via het Europees noodfonds, allicht) en strakke internationale kapitaalcontroles. De fors devaluerende nieuwe drachme zal de verarming die Griekenland nu sluipend velt, in één bruuske beweging zichtbaar maken, net als de omvang van de default. Maar op deze wijze krijgt de Griekse maatschappij tenminste uitzicht op een eind aan de ellende die nu een normale, democratische vorm van samenleven alsmaar moeilijker maakt.

Hoe langer men wacht met deze exit, des te heftiger zal de besmetting zijn die overslaat op andere landen, in de eerste plaats op Portugal.

Onze partners