De scherpe angels van de Griekse schuldendeal

Een catastrofe werd vermeden maar structurele oplossingen voor de vele Griekse problemen komen nauwelijks dichterbij.

Is het nu 70%, 80% of zelfs 90%? Op het moment van schrijven, is het nog altijd niet spijkerhard duidelijk hoeveel van de private houders van Grieks papier ingeschreven hebben voor de schuldherschikking/kwijtschelding die de Griekse overheidsschuld met 100 miljard moet verminderen.

Wel is duidelijk dat het catastrofe-scenario waarbij de “ja’s” op minder dan 60% van de betrokkenen zouden zijn geland, afgewend werd. Het bereikte percentage is in ieder geval hoog genoeg om de schuldherschikking (de grootste ooit trouwens) zonder verdere complicaties aan iedereen te kunnen opleggen.

Een naakte staking van betaling vanwege Griekenland op 20 maart wanneer het land 15 miljard euro moet ophoesten, is voorkomen. Dat is uiteraard goed nieuws maar het zou compleet fout zijn te denken dat de redding van Griekenland en van de eurozone nu verworven is. Er zitten minstens vier scherpe angels aan het tweede reddingsplan voor Griekenland uitgedokterd door de troika (EU, IMF, ECB) waar de schuldherschikking/kwijtschelding integraal deel van uitmaakt.

De eerste en meest pijnlijke angel betreft de situatie in Griekenland zelf. Officieel moet dit tweede pakket Griekenland van een overheidsschuld van méér dan 160% van het BBP naar 120% in 2020 brengen. Los van het feit dat het erg precair is om een schuldgraad van 120% als houdbaar en stabiliserend te omschrijven, ziet het IMF in haar jongste publicatie rond Griekenland dat scenario al niet meer zitten. Deze IMF-bedenkingen zorgden op de jongste EU-top voor heel wat deining. Omdat volgens het IMF de conjunctuur in Griekenland net als de opbrengsten van de privatiseringen al te optimistisch ingeschat worden zal de overheidsschuld eerder in de vork 130 tot 140% van het BBP landen.

Slaan conjunctuur en privatiseringsopbrengsten echt tegen dan blijft men uiteindelijk rond die 160%hangen, aldus nog steeds het IMF. Ter illustratie: tot en met september 2011 hadden de privatiseringen volgens plan 1,7 miljard euro in het laatje moeten brengen. De reële opbrengst was 390 miljoen euro, niet eens een kwart van wat vooropgesteld was. De komende twee jaar zouden privatiseringen 35 miljard euro moeten opbrengen, een perspectief dat het IMF nu al als zeer onwaarschijnlijk definieert.

Met die Griekse economie gaat het ondertussen van kwaad naar erger. Een constante in de IMF-prognoses van de prestaties van de Griekse economie de voorbije twee jaar is dat het IMF de neergang van de Griekse economie constant schromelijk onderschatte. In 2011 kromp de economie met 6,8%. 2012 wordt het vijfde opeenvolgende jaar van krimp met een cumulatieve verschrompeling van de Griekse economie die tegen eind dit jaar zich tussen de 15% en de 20% zal bevinden. Ter vergelijking: de Amerikaanse economie was tijdens de Grote Depressie van de jaren 1930 de zwaarst getroffen van de toenmalige industrielanden. De cumulatieve krimp van de Amerikaanse economie over gans de Depressie was 29%.

Het tweede reddingsplan voor Griekenland zal de recessie in eerste instantie nog erger maken. De noodzakelijke besparingen en belastingsverhogingen knijpen de interne economie verder de strot toe terwijl er volstrekt onvoldoende internationaal concurrentievermogen is om via de internationale handel voor groei-soelaas te zorgen.

De effecten van de structurele hervormingen, zelfs indien min of meer geheel en coherent uitgevoerd, zullen één à twee jaar op zich laten wachten. Ondertussen dalen de begrotingsontvangsten en stijgen de uitgaven als gevolg van de recessie. De werkloosheid loopt verder op tot nu al boven de 20%. De maatschappelijke ontreddering in Griekenland is groot. Getuige daarvan onder meer de stijging van het aantal zelfmoorden met 45% tussen 2007 en 2010 en de forse oploop van diverse misdaadcijfers.

Een tweede angel in de plannen die nu voorliggen voor Griekenland betreft de status van de schuldeisers. De private houders van Grieks papier zien afgerond 75% van hun vordering opgaan in lucht. De publieke schuldeisers met de Europese Centrale Bank op kop blijven onverkort op hun tegoed op Griekenland zitten. Private schuldeisers hebben, zo blijkt, minder rechten dan publieke schuldeisers. Men kan zich niet inbeelden dat deze feitelijke vaststelling naar de toekomst toe de bereidheid van beleggers om te investeren in papier van landen als Griekenland niet stevig zal beïnvloeden. Het tast zeker de mogelijkheden van de probleemlanden om op eigen kracht terug te keren naar de kapitaalmarkten grondig aan.

Een vergelijkbaar argument geldt in verband met de derde angel, nl. het zogezegd vrijwillige karakter van deze schuldherschikking/kwijtschelding. Iedereen weet dat er danig veel polsen omgewrongen werden om tot voorliggend akkoord te komen maar de schijn van de vrijwilligheid was nodig om te voorkomen dat het systeem van de CDC-sen zou getriggerd worden. Via een CDS (credit default swap) verzekeren beleggers tegen een bijvoorbeeld een Griekse faling. Nu alles zodanig opgezet werd dat er geen activering van de afgesloten CDS-sen komt, verliezen de houders van een CDS-dekking hun verzekering. Beleggers zullen voortaan twee keer nadenken vooraleer ze nog de premie voor een CDS zullen afdokken, wat tevens hun bereidheid tot het kopen van risico-papier nadelig zal beïnvloeden.

Last but not least is er dan de vierde angel die aangescherpt wordt door het gevaar van besmetting. De voorbije week klonken met name vanuit Lissabon reeds enige kreten op in de richting van “waarom zij (de Grieken) en wij niet?”. Net als de Ieren en de Grieken, kreunen ook de Portugezen onder de lasten van een snel stijgende overheidsschuld. De Duitse kanselier Angela Merkel maakte zich trouwens enkele dagen terug nog publiekelijk ongerust over de stijgende financieringslasten voor de Portugese regering. In plaats van de gewenste afdamming van het Griekse probleem zou het tweede reddingsplan met de bijbehorende schuldherschikking/kwijtschelding wel eens voor enkel grote bressen in de dam kunnen zorgen.