De eurocrisis en het Duitse gelijk

De Duitse halsstarrigheid vormt voor steeds meer commentatoren dé hinderpaal bij uitstek om tot een oplossing van de eurocrisis te komen. Dit is een fundamenteel foute voorstelling van zaken.

De Moeder alle Europese Toppen, de ultieme kans om de euro alsnog te redden. Zo klonk het in de aanloop naar de Europese top van 8 en 9 december jongstleden. Eén zaak staat vast: de ultieme redding van de Europese monetaire unie en de euro kwam op die top niet uit de bus. De noodzakelijke verregaande politieke unie lijkt verder af dan ooit en ook van slijtende en afdwingbare deelakkoorden rond bijvoorbeeld budgettaire discipline kwam veel minder huis dan men nu tracht te doen uitschijnen.

Het ontbrak de voorbije dagen niet aan commentaren uit alle mogelijke hoeken op de resultaten van de top van 8 en 9 december. Teleurstelling over het bereikte resultaat domineert daarbij. Opvallend is ook dat in de commentaren één thema steeds meer begint door te klinken, nl. de irritatie over de negatieve Duitse houding ten aanzien van verschillende mogelijke oplossingen voor de eurocrisis. Deze irritatie ten aanzien van Berlijn is een foute houding.

Duitsland eist spijkerharde garanties rond budgettaire discipline en verzet zich tegen uitgebreide interventies vanwege de Europese Centrale Bank (ECB) en eurobonds. De afgelopen tien jaar leerden ons dat het gebrek aan budgettaire discipline de fundamenten van de monetaire unie onder druk zet. Griekenland vormt de illustratie bij uitstek hiervan maar de effecten van de budgettaire ontsporingen in landen als Italië en zelfs Frankrijk kunnen bezwaarlijk onderschat worden. Spanje en Ierland gingen budgettair zwaar onderuit als gevolg van zware bankcrises. Voor wie op een ernstige wijze verder wil met de monetaire unie, is de installatie van structurele begrotingsdiscipline een absolute noodzaak.

Ook het verzet van Duitsland tegen verregaande ECB-interventies en eurobonds is minstens begrijpelijk en ten gronde correct. De ECB kwam de voorbije periode al vrij uitgebreid tussen om de financieringslasten van de probleemlanden enigszins binnen de klauw te houden (direct en indirect, dit laatste via massale kredietlijnen aan de banken in de probleemlanden). Technisch gezien kan de ECB de interventies zonder probleem massaal uitbreiden maar dan laadt zij haar balans vol met het papier van de probleemlanden. Uiteraard houden zulke massale interventies een groot risico op inflatie in. Bovendien vernietigen massale ECB-interventies de onafhankelijkheid van de ECB ten gronde daar men op dat moment het monetair beleid in hoofdzaak laat bepalen door de behoeften van de lidstaten op het vlak van begrotingstekorten en schuldfinanciering. De vergelijking met het beleid van de Amerikaanse centrale bank, de Fed, loopt mank. De Fed koopt immers niet het papier van Florida, California of Illinois maar enkel van de federale Amerikaanse autoriteit. De ECB kan geen papier kopen van een federale Europese entiteit.

Gebruiken de politici de door de ECB via haar massale interventies gecreëerde ruimte niet ten volle om te komen tot ernstige begrotingsaneringen en tot structurele maatregelen om de economische groei aan te zwengelen, dan krijgt de ECB op termijn sowieso een enorm probleem. Minwaarden op dat schuldpapier (defaults van meerdere betrokken landen) zullen dan snel het kapitaal van de ECB uithollen en noodzaken tot omvangrijke monetaire financiering van de verliezen. Het argument dat de politici wel degelijk die tussenperiode welke de ECB via interventies creëert, zullen aanwenden om een desastreuze afloop te vermijden, is een ode aan de naïeviteit.

Zo die sense of urgency in de politieke wereld er inderdaad zou zijn, dan had de top van 8 en 9 december spijkers met koppen moeten opleveren en hadden er nu al geloofwaardige saneringsplannen in alle lidstaten op tafel moeten liggen. Iedereen heeft bijvoorbeeld de mond vol dezer dagen over de plannen van de nieuwe regering in Italië. De helft van de besparingen voorzien in die plannen moet echter van de Italiaanse regio’s komen. Voor iedereen die de Italiaanse politieke geplogenheden kent, is het duidelijk dat Rome zoiets nooit gaat kunnen afdwingen. Meer interventies vanwege de ECB gaat gewoon de druk op de politieke ketel terug verminderen en dus op termijn nog veel problemen creëeren dan we vandaag al hebben. Blijkbaar zijn de Duitsers en hun schaarse kompanen binnen de eurozone de enigen die deze onverkwikkelijke realiteit onder ogen durven/willen zien.

Een vergelijkbare redering geldt in verband met eurobonds, zijnde obligaties uitgegeven met de backing van alle eurolidstaten. De probleemlanden kunnen via deze eurobonds (voorlopig nog) terugvallen op de kredietwaardigheid van sterke landen als Duitsland en Nederland. Hierdoor zullen zij zich niet enkel verzekerd weten van financieringsmogelijkheden maar ook van het feit dat die financiering voor hen een stuk goedkoper zal zijn dan in het geval zij als Portugal of Ierland of Italië of Spanje (Griekenland laten we zelfs buiten beschouwing) naar de markt moeten. De Duitse vrees is dat de druk tot saneren en tot structureel ingrijpen in de probleemlanden onmiddellijk fors zal verminderen als deze laatste de hand kunnen uitsteken naar eurobonds. De ervaring van de eurocrisis tot nu toe leert dat die vrees uitermate gegrond is.

Bovendien zou het principe van de eurobonds ook meteen inhouden dat de landen die hun zaken redelijk op orde hebben, vooral Duitsland zelf, op de markten méér zouden moeten gaan betalen voor de plaatsing van hun overheidsschuld dan vandaag het geval is. Eurobonds zijn een goed idee maar enkel nadat er een volwaardige politieke unie tot stand gekomen is.

De eurocrisis is een diepe, structurele crisis omwille van drie elementen: het ontbreken van een politieke unie (en van een second best-oplossing onder de vorm van dwingende deelakkoorden), de dramatische toestand van de publieke financiën (ook zonder de financiële crisis zaten de publieke financiën op crash-koers) en de blijvend zwakke Europese bankensector die dringend behoefte heeft aan eerder 200 dan wel 100 miljard euro aan vers kapitaal. Deze drie crises werken voortdurend op een uiterst vicieuze manier op elkaar in waardoor de crisis vaak de allure aanneemt van een onbeheersbaar rondklutsende cocktail. Landen als de VS en het UK kampen ook met zware problemen inzake publieke financiën en banken maar hebben niet het enorme nadeel van de institutionele impasse die steeds meer kenmerkend wordt voor de eurozone. De Duitsers hebben overschot van gelijk als ze stellen dat massale ECB-interventies en de introductie van eurobonds nu de fundamentele problemen van de eurozone niet verhelpen, integendeel zelfs.